FAUB empfiehlt Erhöhung der Marktrisikoprämie

Mit seiner Meldung vom 25.10.2019 empfiehlt der Fachausschuss für Unternehmensbewertung und Betriebswirtschaft (FAUB) des Instituts der Wirtschaftsprüfer (IDW), die Marktrisikoprämie (MRP) – eine Komponente des Diskontierungszinssatzes im Bewertungskalkül – zu erhöhen: Statt der seit Ende 2012 unverändert empfohlenen Bandbreite von 5,5 % bis 7 % (5 % bis 6 %) vor (nach) persönlicher Ertragsteuer, empfiehlt der FAUB nun eine Bandbreite von 6 % bis 8 % (5 % bis 6,5 %) vor (nach) persönlicher Ertragsteuer.

Die letzte Erhöhung im Jahr 2012 begründete der FAUB mit der Finanzmarktkrise, insbesondere der darin verorteten Änderung der Risikotoleranz. Demgegenüber wird die jüngste Anpassung in den Kontext des Zinsumfelds gesetzt: So führe die vom IDW propagierte Ermittlungsmethodik für den risikolosen Basiszins – eine weitere Komponente des Diskontierungszinssatzes – erstmals zu Werten von 0 %; in absehbarer Zeit drohten negative Zinssätze.

In Kombination mit der MRP bedeute das derzeitige Niveau des risikolosen Basiszinses eine Gesamtrenditeerwartung für den Markt in Höhe der bisherigen Empfehlung zur MRP. Dem stehen jedoch Analysen entgegen, wonach der FAUB die Gesamtrenditeerwartung für den Markt eher in einer Bandbreite von 7 % bis 9 % sehe.

Grund zur Skepsis

Der Ansatz des FAUB ist zunächst schlüssig: Ein Ende der expansiven Geldpolitik der Europäischen Zentralbank und des damit verbundenen Niedrigzinsumfelds ist nicht abzusehen. Risikolose Basiszinsen nahe oder unter 0 % nehmen Einzug in den Wirtschaftsalltag – und die Unternehmensbewertung. Sofern darüber hinaus auch die Gesamtrenditeerwartung des FAUB geteilt wird, ist eine Übernahme der FAUB-Empfehlung geboten.

Es gibt jedoch auch Grund zur Skepsis. Zunächst reflektiert bereits die Argumentationsweise des FAUB, dass die Anpassung nicht unwesentlich aus dem Blick auf den risikolosen Basiszins herrührt, also eine weitere Komponente des Rechenschemas miteinbezieht. Der Ansatz zur Herleitung der MRP indiziert an dieser Stelle konzeptionelle Schwächen – was die Solidität des Parameters beeinträchtigen könnte. Ferner drängt sich auch die generelle Frage auf, ob bereits das zugrunde liegende, kapitalmarkttheoretische Modell im Niedrigzinsumfeld überhaupt statthaft ist oder ob vielmehr über Alternativen nachzudenken ist.

Hierbei ist auch Folgendes zu beachten: Ohne Berücksichtigung der aktuellen FAUB-Empfehlung führt der sinkende risikolose Zins bei ansonsten unveränderten Annahmen zu steigenden Unternehmenswerten. Im Transaktionsmarkt sind zunehmende Transaktionspreise durchaus zu beobachten. Fehlende Anlagealternativen mögen hierfür eine Triebfeder sein. Vor diesem Hintergrund ist besonders kritisch zu prüfen, ob die Empfehlung des FAUB, die unter sonst gleichen Annahmen zu geringeren Unternehmenswerten führt, im konkreten Bewertungsanlass sachgerecht ist.